證券時報
劉頌
2025-04-02 22:56
開年至今，DeepSeek帶領(lǐng)下的科技投資行情持續(xù)成為全球市場焦點。權(quán)益資產(chǎn)全面重構(gòu)的底層邏輯是什么？未來行情如何演繹？
圍繞這些問題，券商中國記者近日在北京獨家專訪了摩根資產(chǎn)管理中國副總經(jīng)理及投資總監(jiān)杜猛、摩根資產(chǎn)管理新興市場和亞太股票投資專家沈嬌嬌。他們表示，中國權(quán)益資產(chǎn)正在迎來新一輪全面重構(gòu)，人工智能（下稱“AI”）發(fā)展有望進入從1到10甚至是100發(fā)展階段。當(dāng)前市場處于合理運行狀態(tài)，處于生命周期向上階段的公司有望持續(xù)獲得資本青睞。但不同股票之間的價格必然會出現(xiàn)分化，行情把握要落到公司核心競爭力上，需要去偽存真尋找科技巨頭的核心機會。
產(chǎn)業(yè)變革對行情貢獻度大
在本次采訪中，杜猛給出一個鮮明預(yù)判：中國權(quán)益資產(chǎn)正在迎來新一輪全面重構(gòu)。預(yù)判背后，杜猛的分析沿“從估值到產(chǎn)業(yè)”邏輯展開。
“從2021年大盤見頂?shù)?024年見底，A股持續(xù)近3年震蕩下行，大量中國資產(chǎn)價格進入低估區(qū)，放在全球都是具有性價比的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)?！倍琶捅硎荆?024年9月政策轉(zhuǎn)向后，行情迎來整體估值修復(fù)階段?！皬墓乐档凸赖焦乐敌迯?fù)，中國市場逐步回到合理運行狀態(tài)，資金對權(quán)益資產(chǎn)能夠進行正常定價。處于生命周期向上階段的公司，未來有望持續(xù)獲得資本青睞，價格持續(xù)創(chuàng)出新高?！?/p>
從大類資產(chǎn)對比來看，杜猛認為，在當(dāng)前無風(fēng)險收益率大幅下行背景下，權(quán)益資產(chǎn)有可能帶來中長期收益，甚至比以往更有吸引力。只要市場信心持續(xù)恢復(fù)，權(quán)益資產(chǎn)的估值中樞有望持續(xù)提升。他表示，這種情況在2019年到2021年曾出現(xiàn)過，當(dāng)時推動力是資管行業(yè)打破剛兌，資金流向權(quán)益資產(chǎn)推升估值中樞。但和那一輪相比，這一輪估值提升或許會更為明顯。
因為宏觀經(jīng)濟在進入結(jié)構(gòu)調(diào)整關(guān)鍵期后，目前個別領(lǐng)域已能看到成果，特別是從DeepSeek和“杭州六小龍”等現(xiàn)象來看，中國在AI領(lǐng)域的科技創(chuàng)新并沒落后，個別領(lǐng)域甚至從跟隨者變?yōu)樽汾s者乃至領(lǐng)先者。
基于港股視角，沈嬌嬌表示，科技股資產(chǎn)上漲和情緒提振、估值回歸等多個因素相關(guān)，但貢獻度較大的是產(chǎn)業(yè)端變革。中國科技產(chǎn)業(yè)正在迎來“從0到1”的突破，DeepSeek通過壓縮算力改善算法，做出中國版的大語言模型，逐漸形成彎道超車優(yōu)勢。未來或許還會看到更多應(yīng)用端的產(chǎn)品落地，中國AI發(fā)展有望進入從1到10到100，這是很重要的開端。
科技紅利屬于全世界
本輪市場行情從2024年9月底啟動，期間有過震蕩和調(diào)整。但2025年以來的科技行情，重新點燃了資金做多熱情。疊加外圍美股下跌等因素，市場將這輪A股和港股行情稱為“東風(fēng)壓到西風(fēng)”“東升西降”。但在杜猛和沈嬌嬌看來，此評價并不全面。
杜猛表示，美國此前科技創(chuàng)新遙遙領(lǐng)先，只不過在DeepSeek出來后，全球投資人發(fā)現(xiàn)還可以有另一個選擇，并且中國資產(chǎn)尤其是AI相關(guān)資產(chǎn)會更便宜。疊加特朗普上臺后發(fā)布的一些政策，美國市場不確定性增加。在這一背景下資金會選擇更有性價比的資產(chǎn)。
沈嬌嬌稱，“科技紅利屬于全世界，只不過不同市場和產(chǎn)業(yè)分工會在全球科技產(chǎn)業(yè)鏈中扮演不同角色。美國的芯片設(shè)計很出色，有著眾多科技巨頭，但他們的發(fā)展也需其他地區(qū)的公司提供產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)配套，包括日韓的高頻寬機一體化等配套。應(yīng)該讓全世界投資者共享新一輪科技紅利，這對全世界生產(chǎn)力都是一個大的提振。”
沈嬌嬌還提到，港股投資要“兩頭看”，一頭要看國內(nèi)經(jīng)濟基本面，一頭要看國際資金的流動性。港股市場的beta相對較大，但資金敏感度也比較高。港股投資或許先要強調(diào)紀(jì)律性，再是要關(guān)注標(biāo)的質(zhì)量。
資產(chǎn)定價要看兩個要素
市場運行回到正常狀態(tài)后，杜猛認為，權(quán)益資產(chǎn)的定價主要聚焦兩個要素：一是中觀層面的產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間；二是公司層面的核心競爭力，這會表現(xiàn)在研發(fā)投入、公司治理、技術(shù)壁壘、市場話語權(quán)、產(chǎn)品質(zhì)量等各方面。這意味著，無論國企還是民企，公司內(nèi)在質(zhì)地和價值將會重新受到重視。從過去一段行情演繹來看，在這種背景下，A股和港股的多個行業(yè)板塊都呈現(xiàn)出了顯著的賺錢效應(yīng)，既有AI相關(guān)領(lǐng)域，也有消費等領(lǐng)域。
如何處理“短期估值過高和長期趨勢向好”兩者關(guān)系？杜猛認為要結(jié)合勝率和賠率進行動態(tài)平衡。選擇個股時不能被市場情緒推著走，而要對公司和產(chǎn)業(yè)有遠期展望，比如未來三年內(nèi)市值大概能到什么程度，但也要在實際過程中不斷根據(jù)新情況進行預(yù)期修正。“舉個例子，有些覺得很好的公司原計劃打算持有較長時間，這背后對其市值規(guī)模有大概預(yù)期。但未來一段時間可能會出現(xiàn)一些催化因素，使公司市值在短期內(nèi)就達到預(yù)期值。這時我會做一些調(diào)整，因為當(dāng)初設(shè)想的勝率或賠率都已發(fā)生變化?！?/p>
沈嬌嬌表示，接下來依然看好港股的互聯(lián)網(wǎng)科技資產(chǎn)，但這些資產(chǎn)價格想繼續(xù)提升，增加的資本支出要能夠?qū)﹂L期盈利水平預(yù)期帶來提升作用。此外，還會期待有更多AI應(yīng)用落地相關(guān)場景出現(xiàn)。她特別說到，因為DeepSeek的出現(xiàn)，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司的資本支出在未來3年有望出現(xiàn)一個大比例增加，個別公司的資本支出總額，甚至?xí)冗^去十年的都多。這種科技進步會給產(chǎn)業(yè)鏈上的公司帶來顯著的“正外部性”，行情收益是邊際遞增的。因此，中國科技資產(chǎn)未來的發(fā)展空間是非常值得期待的。
識別真?zhèn)慰萍脊?/strong>
具體到行情節(jié)奏上，杜猛表示，隨著行情持續(xù)演繹，不同股票之間的價格必然會出現(xiàn)分化。接下來的行情把握，就要落到公司核心競爭力上。比如，AI行情布局，就需要去識別真?zhèn)蜛I公司。具有真實力的科技公司，鼓勵投資者長期持有，但如果是跟風(fēng)去買，股票行情即便短期上漲也可能是曇花一現(xiàn)。關(guān)鍵在于要去調(diào)研，去看上下游產(chǎn)業(yè)鏈，它的應(yīng)用和市場需求是不是真實存在的。
杜猛以光模塊舉例說到，此前美國科技股行情正火時，中國跟算力相關(guān)的產(chǎn)業(yè)就有光模塊，中國公司給美國公司供貨，中國公司得以深入到這輪產(chǎn)業(yè)變革中來。但從表面上看，A股和光模塊相關(guān)的公司似乎有20家左右，但如果去做產(chǎn)業(yè)調(diào)研就會發(fā)現(xiàn)，真正的光模塊公司可能只有少數(shù)幾家。
“如今A股和AI或機器人相關(guān)公司可能有上百家，且前期股價都已積累一定漲幅，之后可能會面臨調(diào)整。真正具有競爭力的公司，股價才有可能進一步上漲。因此，要去看公司是否具有真正的核心競爭力，是否真的有產(chǎn)品在做，在產(chǎn)業(yè)鏈里面的地位是不是真的等等實際情況來做判斷。”杜猛稱。
杜猛還說到，站在當(dāng)前時點，AI的產(chǎn)業(yè)空間仍然非常大。但能夠帶來中長期投資收益的品種，一定要具備核心競爭力，真正能夠做大做強的公司，最終會穿越市場波動走出來。但機器人既是一個制造業(yè)品類，也是AI在應(yīng)用端的重要載體。AI產(chǎn)業(yè)既有軟件方向，也有硬件方向。硬件端的應(yīng)用主要是機器人，它應(yīng)該是目前能看到的較大的落地應(yīng)用，生產(chǎn)量未來或有更大空間。
責(zé)編：羅曉霞
排版：汪云鵬
校對：蘇煥文
