證券時報·e公司
2025-04-04 09:54
4月1日，老鋪黃金（06181.HK）發布上市以來首份年報。財報顯示，老鋪黃金全年營收約為85.06億元，同比增長167.5%；凈利潤達14.73億元，同比增加253.9%。
與業績相對應的是猛增的市值。2024年6月上市以來，該公司市值從68億港元飆升至1352億港元。
提前布局的各路資金已賺得盆滿缽滿。短短1年時間內，創始人徐氏父子持股市值已超800億港元。騰訊通過Huang River Investment Limited（下稱“Huang River”）認購675.1萬股，目前浮盈已超50億港元，南方基金、源峰基金均浮盈超15億港元。廈門黑蟻、蘇州逸美、復星漢興等知名投資機構也錄得大額浮盈。
不過，該公司實控人及投資者的“紙面富貴”即將面臨天量解禁考驗。6月28日，老鋪黃金前12名股東，合計持有的14264.25萬股股份將解禁，這部分股份占公司總股本的86.44%。流通性突然增加，將對老鋪黃金的股價形成一定壓力。
“一口價”如何撬動千億市值？
2024年，老鋪黃金新增門店并不多。據了解，與2023年相比，老鋪黃金僅新增門店7家、優化及擴容門店4家。
在這一情況下，老鋪黃金營收為何能增長1.67倍，凈利潤能增加2.53倍？
老鋪黃金在財報中稱，由于品牌影響力持續擴大形成的市場優勢，帶來存量店鋪整體營收，包括線上線下渠道的大幅增長；產品的持續優化、推新及迭代，促進了營收的持續增長。
與官方解釋相呼應的是，近年來老鋪黃金門店在各大商場持續出現的現象級客流量，存量店鋪平均店效正快速增長。
業內一般認為，平均店效通常反映了店鋪的單位面積或單位時間內的銷售能力，是評估店鋪運營效率和盈利能力的重要工具。老鋪黃金創始人徐高明在業績會上說，去年平均店效超過3億元。根據弗若斯特沙利文的資料，2024年老鋪黃金在單個商場平均實現銷售業績約人民幣3.28億元，在所有知名珠寶品牌（含國際、國內品牌）中，老鋪黃金在中國內地的單個商場收入、坪效躍居第一。
（香港的老鋪黃金門店 實習生蔣習攝）
徐高明稱，從2025年一季度數據來看，老鋪黃金店效已經超越愛馬仕。記者注意到，2024財年愛馬仕在全球經營315家門店（含奧萊店），平均每家店年收入為4825萬歐元（3.79億元）。
這種快速增長或與年初的老鋪黃金搶購潮有關。第一財經記者在2月底也走訪過老鋪黃金在香港、深圳的多家門店，在老鋪黃金價格上調前曾一度出現搶購潮。即便調價完成后，部分門店高峰時段仍“限流”，需要排隊進入。
高增長背后，老鋪黃金也存在隱憂。目前，老鋪黃金在市場中出圈的為“一口價”的古法黃金飾品。古法黃金飾品鑲鉆產品的設計及工藝更為復雜，利潤率也更高。2024年最新財報顯示，老鋪黃金毛利率達41.2%，遠高于同行。
但高毛利率背后的研發支撐力卻較弱。根據最新財報，2024年老鋪黃金的研發費用為1916.3萬元，占營業收入的比例僅為0.2%。拉長時間線看，2021年至2023年老鋪黃金研發費用占營收的比例分別為0.63%、0.7%、0.35%。
這一研發費用遠低于同期銷售費用。例如，2024年的銷售費用為12.36億元，是同期研發費用的64倍。
此外，招股說明書顯示，老鋪黃金產品約有四成依賴外包生產。該公司2021年至2023年的外包加工費分別為1720萬元、1520萬元及4210萬元，占當年總銷售成本的2.3%、2.0%及2.3%。外包生產的產量分別占總產量的36%、32%及41%，逐年走高。不過，最新財報中并未披露外包生產比例。
某國內知名品牌珠寶設計人士告訴第一財經，這類產品設計的難度并不算太大，但是工藝品質確實比較難把控。水貝一名黃金店主告訴記者，目前很多黃金門店也在“仿”，但是成本和售價擺在那里，暫時也很難做到老鋪黃金的精細度。
（老鋪黃金部分熱門款古法工藝產品 實習生蔣習攝）
背后的資本圖譜
2024年6月公司上市以來，開鋪黃金營收猛增，市值從68億港元飆升至1352億港元。這一擴張的速度遠遠超越“同行們”。
老鳳祥2024年營業總收入為567.93億元，同比下降20.5%，目前市值為269.88億元；周生生錄得營業額211.76億港元，同比下降15%，目前市值49.71億港元；豫園股份的黃金珠寶業務營收為299.77億元，同比下滑18.4%，目前市值為219.25億元。
老鋪黃金逆勢增長的過程中，哪些資本賺到了錢？背后的資本圖譜是怎么樣的？
獲益最多的顯然是創始人徐高明及其背后的徐氏家族。
根據最新財報，截至3月31日，該公司董事會由執行董事徐高明、馮建軍、徐銳、蔣霞，以及獨立非執行董事孫亦軍、何玉潤及施德華組成。其中，徐高明、徐銳為叔侄關系。
而徐氏家族也享有絕對控制權。根據招股說明書，實際控制人徐高明、徐東波合計控制上市公司67.66%的股份，對應市值從上市之初的41.31億港元上漲為814億港元，浮盈超770億港元。
而除大股東及相關方外，也有不少資本押對寶。
2023年11月，老鋪黃金遞表港交所前，一些投資方突擊入股。據披露，當時廈門黑蟻、蘇州逸美、蘇州逸美合計出資2.25億元取得老鋪黃金4.31%的股份。
其中，廈門黑蟻認購265.58萬股，蘇州逸美認購212.17萬股，復星漢興認購136.5萬股，如以認購價粗略計算，截至4月2日三者分別浮盈20.25億元、16.18億元、10.41億元。
這輪投資的“金主”們，出現了不少黃金、消費業同行的身影。
復星漢興的普通合伙人為復星創富（杭州）企業管理合伙企業（有限合伙），最終由豫園股份（600655.SH）控制。廈門黑蟻及蘇州逸美均由何愚控制。何愚此前曾參與投資泡泡瑪特、巨子生物、喜茶等公司。
（老鋪黃金招股說明書）
2024年6月上市時，老鋪黃金引入三家基石投資者，合共認購約5600萬美元的發售股份，其中騰訊通過Huang River認購675.1萬股、南方基金認購202.53萬股、源峰基金通過CPE FUND認購202.53萬股。
最后時刻“上車”，也給上述投資者帶來豐厚收益。以發行價計算，截至4月2日，騰訊僅靠這筆投資就浮盈約51億港元，南方基金浮盈約15.33億港元，源峰基金浮盈約15.33億港元。
即將面臨天量解禁大考
此前，老鋪黃金的股價走高，與其股權集中不無關系。老鋪黃金總股本為1.68億股。截至目前，老鋪黃金上市前的12名股東加上3名基石投資者，合計控制了上市公司92.99%的股份。
較少的流通股意味著，市場投資者可以用較少的成本推高股價。隨著限售股解禁，市場可流通股份供給增加，股價可能面臨壓力。上述投資者們能否留得住“紙面富貴”？
在2024年12月28日，老鋪黃金三名基石投資者所持股票解禁并進入流通。從股價上看，當時這批股票解禁并未改變股價向上趨勢。
但考驗并未結束。2025年6月28日，老鋪黃金將迎來上市后最大規模的限售股解禁。包括公司前12名股東，合計持有的14264.25萬股股份將解禁，這部分股份占公司總股本的86.44%。解禁股東包括公司實際控制人、員工持股平臺以及廈門黑蟻、蘇州逸美、復星漢興等多家知名投資機構。
4月1日，老鋪黃金（06181.HK）公告，聯交所已于2025年4月1日批準老鋪黃金三名股東持有的4038.89萬股非上市股份轉換的4038.89萬股H股上市及買賣。一名港股分析人士對記者表示，如果一些股票累積一定漲幅，企業申請H股全流通的時候，可能會引起一些投資者對于大股東減持的憂慮。
（實習生蔣習對本文亦有貢獻）
